David Karsbol: Hororový scénář stále blíže realitě

Vzhledem k tomu, že krize v zemích PIIGS neustále bobtná a nabývá na objemu, je k opětovnému zklidnění trhu zapotřebí rychlého schválení a ratifikace finanční pomoci pro Řecko ze strany Německa. Dokonce i jestřábi z ECB jako Axel Weber dávají německé účasti na záchraně Řecka přívlastek „opodstatněná“.

Názor německého lidu jde však jednoznačně proti další pomoci, která má zemím PIIGS umožnit vybřednout z finančních problémů, jež si samy způsobily, a případnou pomoc Řecku je třeba považovat za „rychlou a špinavou“ záplatu závažného a velmi naléhavého problému.

Měli bychom si na rovinu říci, že fiskální potíže zemí PIIS jsou méně závažné, ale to rozhodně neznamená, že jsou nepodstatné. A investoři by rozhodně NEMĚLI pomoc Řecku považovat za precedens pro možnou pomoc zbývajícím zemím PIIGS.

Nákaza není nakažlivá

Evropští politici se snaží přehlížet znepokojení panující na dluhopisovém trhu, když říkají, že Řecko je zvláštní případ a že není třeba se obávat žádné nákazy. Dluhopisové trhy, jak naznačují vyšší výnosy ve všech zemích PIIGS, se s tímto názorem v žádném případě neztotožňují.

Pokud nedojde k realizaci dramatických úsporných programů, tato krize se rozšíří a rozroste, a to zejména v zemích PIIGS, a s největší pravděpodobností se během příštích 12–24 měsíců dočkáme restrukturalizace portugalského dluhu, protože vnější zadlužení Portugalska je mnohem horší, než je tomu v případě Řecka, a protože kombinovaný (veřejný + soukromý) dluh Portugalska vylučuje „vnitřní řešení“.

Už dva roky soustavně varujeme před takovým scénářem, kdy se vlády snaží zatáhnout mejdan v podobě výdajů financovaných na dluh v situaci, kde se soukromý sektor rozhodl scénu vyklidit. Základním problémem je příliš velké zadlužení a jen málo záleží na tom, zda se v něm topí vláda nebo soukromý sektor.

Podle našeho názoru je z hlediska hospodářského cyklu situace po obratu v březnu 2009 stále příznivá, ovšem skutečnost, že celkové dluhové břemeno mnoha zemí (především těch, které si to mohou dovolit nejméně) nadále roste, funguje jako obrovská nestabilizující síla – tikající dluhová bomba.

Apokalypsa se blíží

V tomto ohledu se naplnění našeho „hororového scénáře“ přibližuje každým dnem již od počátku finanční krize. Ano, problémy finančního sektoru s likviditou se podařilo vyřešit tím, že se za závazky bank zaručil stát na úkor veřejného dluhu, a do finančního systému se pomalu vrátila (podmíněná) důvěra. Tato důvěra však má šanci nadále přetrvat pouze, pokud 1) banky budou samy o sobě považovány za solventní a likvidní (tak tomu není) NEBO 2) bude veřejný sektor v jednotlivých zemích dostatečně silný na to, aby se za závazky bank zaručil.

Pokud nedojde k žádným reformám a pokud se současná krize státních dluhů zemí PIIGS dále rozšíří, dojde A) k úplné ztrátě důvěry ve veřejné finance (vyšší výnosy ze státních dluhopisů emitovaných zeměmi PIIGS), B) ke kompletní ztrátě důvěry v dobytnost bankovních pohledávek vůči zemím PIIGS, C) k úplnému zamrznutí soukromého úvěrového financování zemí PIIGS a D) k ochrnutí ekonomické aktivity v jižní Evropě.

Konečný výsledek, k němuž dospěje euro a eurozóna, závisí na tom, k jakým protiopatřením EU nakonec sáhne. Pokud nebudou nabídnuty žádné další záchranné balíčky a pokud v následujících dvou letech dojde k restrukturalizaci dluhů zemí PIIGS, euro posílí, protože bude zachována interní (fiskální a monetární) kázeň. Pokud se ECB rozhodne dluh zemí PIIGS monetizovat, popř. pokud budou ze severu Evropy na jih směřovat záchranné balíčky, bude euro dále oslabovat a ekonomická aktivita celé eurozóny bude dlouhodobě podkopána. Bohužel se domníváme, že s největší pravděpodobností dojde k naplnění druhého scénáře.